Economía

El término spread como predictor de inestabilidad financiera

El diferencial de plazo es la diferencia entre las tasas de interés de los bonos gubernamentales a corto y largo plazo. A menudo se lo conoce como el predictor del ciclo económico. En particular, las inversiones de la curva de rendimiento (un diferencial de plazo negativo) se consideran señales de advertencia tempranas. Estos retrocesos suelen recibir mucha atención en los debates políticos cuando se producen. En esta publicación, señalamos otra propiedad del término spread, a saber, su capacidad para predecir eventos de crisis financiera, tanto a nivel internacional como en datos históricos de EE. UU. Examinamos el poder predictivo del diferencial de plazo para eventos de inestabilidad financiera en los EE. UU. E internacionalmente durante los últimos 150 años.

El término se extendió como predictor de crisis

El comportamiento y la pendiente de la curva de rendimiento han sido durante mucho tiempo herramientas para predecir el inicio de una recesión económica durante el próximo año o el crecimiento futuro del empleo. La consideración de la curva de rendimiento como predictor de recesiones se conoció con el trabajo de Estrella y Mishkin (1996). Rudebusch y Williams (2008) también enfatizaron la importancia del término diferencial para predecir las recesiones macroeconómicas. Si bien hay muchos estudios científicos y otros artículos que examinan la efectividad del término spread y su reversión para predecir el inicio de recesiones normales, se sabe poco sobre su desempeño de pronóstico para crisis financieras. Nuestro estudio tiene como objetivo cerrar esta brecha.

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En tiempos normales, un bono con un plazo más largo logra un precio más alto en el mercado debido al mayor riesgo de duración. Sin embargo, en el período previo a una recesión económica, varios factores pueden cambiar la forma de la curva de rendimiento. Los cambios en las actitudes hacia el riesgo y la búsqueda de rentabilidad, las medidas de política del banco central y la demanda internacional de activos seguros pueden afectar los diferenciales de vencimiento, haciendo que los rendimientos de la deuda a corto plazo estén más cerca o incluso por encima de los rendimientos de la deuda a largo plazo. ¿Son estos cambios en el diferencial de plazos indicativos de un mayor riesgo de inestabilidad financiera?

El comportamiento del término difusión en crisis financieras

Para nuestro análisis utilizamos la Base de Datos de Macrohistoria de Jordà, Schularick y Taylor (2017). Los datos cubren 18 economías avanzadas en todo el mundo desde 1870 hasta 2017 e incluyen tasas de interés específicas de cada país a corto y largo plazo. En el caso de Estados Unidos, se trata en particular de las tasas de los bonos del Tesoro a tres meses y de los bonos del Tesoro a diez años. La principal ventaja de la base de datos de macrohistoria es que permite el estudio de crisis financieras en una variedad de contextos económicos y temporales. Nuestra muestra internacional consta de ocho a tres crisis de un total de 2.304 observaciones, o alrededor del cuatro por ciento de la muestra. Estados Unidos ha marcado seis años como años de crisis en los últimos 128 años: 1873, 1893, 1907, 1930, 1984 y 2007. Una crisis financiera es definida por Jordà, Schularick y Taylor como una época de crisis bancaria, la de los grandes bancos. quiebras, pérdidas extraordinarias en el sector bancario y / o intervención gubernamental significativa. En resumen, las crisis de 1873 y 1893 fueron corridas bancarias desencadenadas por fallas de ferrocarriles, 1907 fue desencadenada por el colapso del Knickerbocker Trust, 1984 marcó el comienzo de la crisis de ahorro y crédito, y 1930 y 2007 vieron la Gran Depresión y la crisis mundial. una crisis financiera, o más bien sustentamos nuestros resultados con otra definición de inestabilidad financiera, a saber, una fuerte caída en el valor de mercado del capital bancario (Baron, Verner y Xiong 2020).

El siguiente gráfico muestra los diferenciales de vencimiento en los cinco años anteriores y posteriores a una crisis financiera o recesión. Usamos el análisis de regresión para probar si el nivel de la propagación del término en estas ventanas está por encima o por debajo del nivel normal. Los puntos y barras azules en el diagrama representan estimaciones puntuales o intervalos de confianza. Se pueden leer como el monto promedio del margen de vencimiento antes y después de un evento en comparación con períodos sin un evento. Los valores positivos significan un margen de plazo más alto de lo habitual y los valores negativos significan un valor más bajo de lo habitual.

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El plazo se extiende antes y después del inicio de las crisis financieras y las recesiones.

El plazo se extiende antes y después del inicio de las crisis financieras y las recesiones.

Fuente: Cálculos de los autores basados ​​en datos de la Base de Datos de Macrohistoria.

Notas: Los coeficientes de MCO para el plazo de retraso de la crisis se dan con intervalos de confianza del 95 por ciento. Las regresiones que incluyen a todos los países utilizan efectos fijos específicos de cada país y los errores estándar se agrupan a nivel de país.

Se hace evidente que el diferencial de plazo en los años previos a una crisis financiera es significativamente menor tanto en la muestra internacional como en el caso de Estados Unidos. En todos los países, el margen de plazo en los dos años anteriores al estallido de la crisis fue en promedio alrededor de un punto porcentual más bajo. Para Estados Unidos en particular, este efecto casi se duplicó en el año anterior al brote y es, en promedio, 2 puntos porcentuales más bajo de lo habitual. Como ejemplo específico: en el período previo a la crisis financiera de 2007-08 en los Estados Unidos, las tasas de interés a largo plazo cayeron a pesar de una política monetaria cada vez más restrictiva, lo que llevó a la famosa descripción de Alan Greenspan del desarrollo como un «misterio». . Esto redujo el diferencial de plazo en 3 puntos porcentuales en este momento. De manera similar, en los Estados Unidos, el término diferencial se redujo en un total de 3.3 puntos porcentuales entre 1924 y 1928 en el período previo al colapso de 1929 y la Gran Depresión, aunque no tan ampliamente como se discute actualmente. Sin embargo, estamos viendo un movimiento limitado antes de las recesiones normales.

Uso del término spread como herramienta de pronóstico

Sabiendo que algo inusual está ocurriendo en los años previos a una crisis financiera, el siguiente paso natural es examinar su efectividad como herramienta predictiva y cómo funciona cuando se usa como parte de un modelo más grande que incluye otros predictores de crisis conocidos. Schularick y Taylor (2012) muestran que el crecimiento real de los préstamos bancarios es un fuerte predictor de una crisis inminente y que este modelo sirve como base para nuestros modelos posteriores. En cuanto a las definiciones de crisis financieras, utilizamos tanto la narrativa de Jordà-Schularick-Taylor como los descensos del capital bancario de Baron, Verner y Xiong (2020).

Realizamos regresiones logísticas para predecir los dos tipos de crisis y comparar modelos que utilizan el crecimiento real de préstamos bancarios y los diferenciales de vencimiento como predictores. También probamos la inclusión de una curva de rendimiento invertida (un rango de vencimiento negativo). Los resultados se muestran en la tabla siguiente, y cada columna contiene una regresión separada.

El término se difunde como predictor de crisis

Tipo de crisis Jordà-Schularick-Taylor Barón Verner Xiong
(1) (2) (3) (4) (5) (6)
Crecimiento crediticio 0,009 *** 0,010 *** 0,011 *** 0,010 *** 0,012 *** 0,013 ***
(0,001) (0,001) (0,001) (0,001) (0,002) (0,001)
Distribución de términos -0,280 *** -0,339 ***
(0.058) (0.092)
Curva de rendimiento invertida 0,876 *** 1,452 ***
(0,199) (0,255)
Área bajo la curva 0,62 0,69 0,67 0,61 0,73 0,72
pag.-Valor 0,02 0,10 0,00 0,02
Observaciones 1,704 1,704 1,704 1,629 1,629 1,629
Fuente: Cálculos de los autores basados ​​en datos de Macrohistory Database y Baron, Verner y Xiong (2020).

Notas: Las muestras se recortan para tener observaciones consistentes en todas las especificaciones. Las regresiones logit utilizan efectos específicos del país y los errores estándar se agrupan a nivel de país. *** indica significancia al nivel del 1 por ciento.

La medida clave del desempeño del modelo como herramienta de pronóstico es el «área bajo la curva», que proporciona una métrica para comparar el desempeño de los clasificadores en términos de la compensación entre falsos positivos y verdaderos positivos. Proporciona una prueba de si el modelo funciona mejor que el lanzamiento de una moneda para predecir una crisis.

Nuestro resultado más importante es que, para ambas definiciones de crisis, la inclusión del término diferencial además de los predictores estándar conduce a una mejora significativa en el poder de pronóstico. Un diferencial de vencimiento más bajo aumenta el riesgo de una crisis financiera. El uso de la curva de rendimiento invertida como predictor conduce a una capacidad predictiva algo peor del modelo.

Hay varias explicaciones posibles para la previsibilidad, dependiendo de si la disminución del diferencial de vencimiento se debe a la subida de los tipos de interés a corto plazo oa la caída de los tipos de interés a largo plazo. Como se puede ver en el gráfico de panel a continuación, el aumento de las tasas de interés a corto plazo, visto de forma aislada, parece desempeñar el papel dominante en la reducción de los diferenciales de vencimiento. Porque la tasa de interés a largo plazo no parece comportarse de manera diferente en el período previo a una crisis. Tal aumento de las tasas de financiamiento a corto plazo en relación con el rendimiento de las inversiones a largo plazo indica una caída de los márgenes de interés y una mayor disposición a asumir riesgos por parte de los intermediarios financieros. Por lo tanto, nuestros resultados reflejan la evidencia de un aumento del apetito por el riesgo financiero en los mercados financieros antes de las crisis financieras, lo que se refleja tanto en el crecimiento del crédito como en un precio de riesgo más bajo (Krishnamurty y Muir 2017; Baron y Xiong 2017).

El aumento de las tasas de interés a corto plazo juega un papel importante en la reducción de los diferenciales de vencimiento.

El aumento de las tasas de interés a corto plazo juega un papel importante en la reducción de los diferenciales de vencimiento.

Fuente: Cálculos de los autores basados ​​en datos de la Base de Datos de Macrohistoria.

Notas: Los coeficientes de MCO para el plazo de retraso de la crisis se dan con intervalos de confianza del 95 por ciento. Las regresiones que incluyen a todos los países utilizan efectos fijos específicos de cada país y los errores estándar se agrupan a nivel de país.

diploma

El término propagación se utiliza a menudo como indicador de alerta temprana de recesiones. En esta publicación, hemos demostrado que funciona bien como predictor de crisis financieras tanto a nivel internacional como solo en los EE. UU. Existe una ventaja significativa al incluir el término propagación como predictor de dos definiciones de crisis independientes. Descubrimos que este efecto está impulsado por el extremo corto de la curva de rendimiento ascendente y ofrece una posible explicación en el mayor apetito por el riesgo de los intermediarios financieros en la era anterior a la crisis.

Dean Parker

Dean Parker es un analista de investigación senior en el Grupo de Investigación y Estadísticas del Banco de la Reserva Federal de Nueva York.

Moritz Schularick

Moritz Schularick es vicepresidente del Grupo de Investigación y Estadísticas del Banco de la Reserva Federal de Nueva York.


Exención de responsabilidad
Las opiniones expresadas en esta publicación son las de los autores y no reflejan necesariamente la posición del Banco de la Reserva Federal de Nueva York o del Sistema de la Reserva Federal. Los autores son responsables de errores u omisiones.

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