¿Cómo afecta el poder de mercado a las externalidades de vender fuego?
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Un papel importante de las reglas de capital y liquidez para las instituciones financieras es abordar las ineficiencias relacionadas con las «externalidades de venta por angustia», como la tendencia de las instituciones a acumular y mantener activos ilíquidos en la medida en que sus acciones colectivas aumentan la vulnerabilidad financiera. Los modelos teóricos que examinan tales externalidades, sin embargo, generalmente asumen una competencia perfecta entre instituciones financieras, a pesar de la alta (y creciente) concentración del sector financiero. En esta publicación, basada en nuestro próximo artículo, analizamos cómo cambian los efectos de las externalidades de las ventas de angustia cuando las instituciones financieras tienen poder de mercado.
¿Qué dicen los modelos estándar acerca de las externalidades de las ventas por despido?
Una externalidad surge cuando el comportamiento de una empresa (o consumidor) afecta a otras, pero la empresa no toma en cuenta estos efectos al considerar sus propias acciones. Los efectos externos de las ventas de emergencia ocurren cuando la venta de los activos de una empresa afecta sus precios, con consecuencias potencialmente perjudiciales para otros. Por ejemplo, un banco crea externalidades de venta por dificultades cuando obtiene préstamos ilíquidos, pero no tiene en cuenta que la venta deprimirá los precios si tiene que vender esos préstamos para reembolsar a sus acreedores, en lo que respecta a otras instituciones con activos similares. .
Los modelos estándar, asumiendo empresas perfectamente competitivas, a menudo muestran que los efectos externos de las ventas en apuros con niveles de apalancamiento ineficazmente altos (por ejemplo, Lorenzoni, 2008) y activos ilíquidos (por ejemplo, las decisiones de inversión de hoy afectarán los precios de venta en apuros más adelante, cuando sea necesario venderlos). . En realidad, sin embargo, las empresas no operan en un entorno perfectamente competitivo, lo que aumenta la posibilidad de internalizar los efectos de los precios en los mercados de activos En el sector real, el aumento de la concentración se manifiesta en una menor competencia, mayores márgenes de ganancia y una caída de las entradas y salidas. (Gutiérrez y Philippon, 2018). En el sector financiero, los cinco bancos más grandes representan el 47 por ciento de los activos bancarios totales en los Estados Unidos. y entre el 71 y el 84 por ciento en el Reino Unido, Francia, Alemania, Italia y Canadá (Corbae y Levine, 2018). Cinco bancos representan más del 90 por ciento del monto nocional de los contratos de derivados (OCC, 2018).
En los modelos estándar, la externalidad de las ventas de emergencia se reduciría a medida que las empresas internalizan su impacto en los precios: las empresas invertirían en menos capital (es decir, pedir prestado menos) o invertirían en activos menos ilíquidos (es decir, mantendrían más liquidez). que los precios de los activos caerían menos si se los obligara a vender. En nuestro próximo artículo, mostraremos que la intuición del poder de mercado, que reduce la ineficiencia de las externalidades de venta directa, no es sólida. En lugar de mitigarse, la ineficiencia puede corregirse en exceso o incluso exacerbarse, de modo que la concentración de la industria podría exacerbar las ventas de emergencia.
¿Cómo puede el poder de mercado tener efectos perversos sobre las ventas de liquidación?
El hecho de que el poder de mercado mitigue o agrave las ventas de emergencia depende del mecanismo que provoca las ventas de emergencia y si obliga a las empresas a liquidar algunos o todos sus activos. En un escenario teórico común, las ventas de emergencia ocurren cuando las inversiones de las empresas no se amortizan como se esperaba, lo que obliga a las empresas a vender algunos de sus activos ilíquidos para pagar sus deudas. En otro escenario común, las ventas de emergencia ocurren cuando las empresas se presentan frente a sus acreedores, lo que obliga a las empresas a vender todos sus activos ilíquidos.
En comparación con los modelos estándar, asumimos una competencia “Cournot” imperfecta en la que las empresas consideran su impacto en los precios de los activos en caso de una futura venta de emergencia. Además, si algunas empresas reciben shocks negativos y se ven obligadas a vender activos, otras empresas recibirán shocks buenos y, por lo tanto, estarán en una posición favorable para comprar activos improvisados baratos. Luego, las empresas de nuestro modelo consideran estratégicamente cómo sus decisiones afectan los precios, tanto cuando reciben impactos negativos y contribuyen a las ventas en dificultades, como cuando reciben impactos positivos y se benefician de las ventas en condiciones de emergencia.
Argumentamos que el caso de liquidación parcial se aplica a las empresas que solicitan préstamos para invertir en activos reales. A veces, una empresa tiene flujos de efectivo inesperadamente bajos de sus activos pero aún tiene que pagar una deuda. En este caso, la empresa se ve obligada a vender algunos de sus activos con el fin de reunir el efectivo necesario para pagar a sus acreedores. Una empresa con poder de mercado sabe que venderá activos si sufre un impacto severo, por lo que estratégicamente quiere tener menos activos para que el precio al que pueda vender sea más alto. La empresa también sabe que con un buen shock comprará activos. En este caso, quiere menos fondos para comprar a un precio más bajo, lo que a su vez se logra manteniendo menos activos. Independientemente de si la empresa acaba siendo comprador o vendedor, siempre es una ventaja invertir menos inicialmente. Cuánto se desalienta a invertir depende del nivel de riesgo individual, medido por la diferencia entre un impacto de productividad bueno y uno malo. Si el riesgo de productividad individual es bajo, el incentivo estratégico para reducir las inversiones es bajo y mitiga parcialmente las inversiones ineficientemente altas con competencia perfecta. Pero un riesgo de productividad suficientemente alto empuja las inversiones por debajo del nivel eficiente y, por lo tanto, corrige la ineficiencia original.
El caso de liquidación total recuerda más a una institución financiera como un banco que financia sus activos con deuda a corto plazo y se expone al riesgo de corridas. En la clásica corrida bancaria, en la que todos los acreedores exigen el reembolso de sus deudas al mismo tiempo, el banco se ve obligado a liquidar todos sus activos, pero no puede pagar sus deudas en su totalidad. Un banco con poder de mercado sabe que para mantener el precio alto como vendedor, debe tener menos activos ilíquidos (ya que se ve obligado a vender esos activos) y más activos líquidos. Pero para mantener el precio bajo como comprador, debería tener menos efectivo (que utilizará para compras futuras) y más activos sin liquidez. Por tanto, la decisión inicial de la empresa debe equilibrar sus diferentes perspectivas como comprador y vendedor. Resulta que si los precios son suficientemente bajos predomina el incentivo estratégico para invertir más en activos ilíquidos y comprar a precios bajos. Un precio tan bajo se produce cuando las ventas de liquidación son lo suficientemente infrecuentes. En este caso, las inversiones se impulsarán más allá del nivel de eficiencia, lo que agravará la ineficiencia original.
¿Qué significan nuestros resultados para la política?
Nuestros resultados muestran que las intervenciones de política dirigidas a las externalidades de las ventas por despido deben adaptarse tanto al tipo de actividad como a la competitividad de un sector en particular. En consecuencia, las implicaciones políticas de nuestros resultados para los sectores real y financiero difieren. Para el sector real, donde el poder de mercado corrige en exceso la tendencia hacia auges crediticios ineficientes, nuestros resultados implican la necesidad de mayores incentivos a la inversión a medida que el sector se vuelve más concentrado. Por el contrario, para el sector financiero, donde el poder de mercado aumenta la tendencia a mantener una liquidez insuficiente, nuestros resultados implican una mayor regulación de la liquidez a medida que el sector se vuelve más concentrado. Después de todo, nuestros resultados hablan a favor de la política de cárteles y muestran efectos adicionales del poder de mercado relacionados con el bienestar. Por ejemplo, nuestros resultados en el debate sobre si la concentración mejora la estabilidad financiera (Bordo, Redish y Rockoff, 2015) muestran la importancia de reglas estrictas de liquidez para lograr beneficios de estabilidad a través de la concentración.
Gregory Phelan es profesor asociado de economía en Williams College.
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