Economía

Ejecuciones preventivas y la industria de fondos del mercado monetario en dólares estadounidenses extraterritoriales

En marzo de 2020, los Fondos Prime del Mercado Monetario (FMM) denominados en dólares estadounidenses sufrieron fuertes salidas a medida que aumentaban las preocupaciones sobre la pandemia de COVID-19 en los EE. UU. Y Europa. Los inversores redimieron sus participaciones en masa no solo en fondos con sede en los Estados Unidos («Domésticos») sino también en fondos extraterritoriales. En esta publicación, usamos las diferencias en los sistemas regulatorios de los fondos nacionales y extraterritoriales para identificar el impacto de los períodos de redención y las tarifas de liquidez introducidas recientemente tanto en los EE. UU. Como en Europa como parte de las reformas de la industria de los FMM.

Fondos del mercado monetario extraterritoriales en dólares estadounidenses (USD)

Los FMM de USD extraterritoriales son fondos de capital variable que invierten en instrumentos del mercado monetario denominados en USD y tienen su sede en la Unión Europea, principalmente Irlanda y Luxemburgo. Al igual que los fondos nacionales, se pueden dividir en fondos de deuda pública, que invierten en deuda soberana y acuerdos de recompra respaldados por ellos (al igual que los fondos soberanos nacionales), y fondos de primera, que también pueden invertir en deuda no garantizada emitida de forma privada y respaldados por activos. papel comercial. Los fondos del mercado monetario en USD nacionales y extraterritoriales invierten en activos con perfiles crediticios y de liquidez similares. Sin embargo, a diferencia de los fondos nacionales, que se venden a inversores minoristas e institucionales, los FMM en USD extraterritoriales están destinados casi exclusivamente a inversores institucionales.

Reforma de la industria de FMM offshore en 2017

En 2017, en respuesta a la corrida de fondos Prime en septiembre de 2008, la Unión Europea decidió reformar la industria de FMM. Tras esta reforma, los FMM prime offshore se pueden dividir en dos tipos principales de acuerdo con su precio: Fondos de valor liquidativo neto de baja volatilidad (LVNAV), que valoran sus unidades a un costo amortizado similar al de los fondos minoristas prime nacionales y brindan a sus inversores un valor estable. valor liquidativo (NAV); y fondos de NAV variable (VNAV), que operan de manera similar a los fondos prime institucionales nacionales con NAV variable.

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Tanto la reforma de la Comisión de Bolsa y Valores (SEC) de la industria nacional de FMM en 2014 y la reforma europea de los fondos con base en la UE en 2017 permiten que los fondos de primera línea impongan plazos de reembolso o tarifas de liquidez cuando la proporción de los fondos líquidos semanales (WLA) – efectivo, bonos del gobierno y otros valores muy líquidos: cae por debajo de un cierto umbral en la cartera del fondo. En los Estados Unidos, cualquier FMM mejor calificado puede tener tarifas o puertas. En Europa, solo los fondos LVNAV pueden hacer esto; Los fondos VNAV no lo son.

El papel de las puertas y las tarifas

Investigaciones anteriores han demostrado que un sistema de puertas y tarifas que dependen de la WLA de un fondo puede alentar a los inversores a tomar medidas preventivas antes de que se impongan restricciones de reembolso. El hecho de que, a diferencia de la reforma de la SEC-MMF, la reforma europea creó dos tipos de fondos principales, uno que está sujeto a Gates and Fees (LVNAV) y otro que no (VNAV), nos permite Identificar el papel de la WLA -Puertas y cuotas contingentes en la generación de corridas preventivas.

Si los principales inversores de FMM toman medidas preventivas, se esperaría que los fondos LVNAV sufrieran salidas similares a las de los fondos prime nacionales, ya que ambos operan bajo un régimen de puertas y comisiones. Por otro lado, a menos que los inversionistas actúen de manera preventiva y las corridas se vean impulsadas únicamente por problemas de liquidez o crédito, se esperaría que las salidas de fondos principales institucionales nacionales y fondos VNAV fueran similares, ya que ambos operan en un sistema de NAV variable y salidas de LVNAV. los fondos son más fuertes, ya que la oferta de un valor liquidativo estable intensifica la dinámica de ejecución.

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El siguiente gráfico muestra los flujos porcentuales diarios acumulados de fondos institucionales nacionales Prime, LVNAV y VNAV desde enero de 2020 hasta mayo de 2020. Las líneas verticales representan el inicio de la corrida (6 de marzo) y su final (26 de marzo) que tuvo lugar después de la Se estableció el Servicio de Fondos del Mercado Monetario (MMLF).

Como puede verse, las salidas de fondos de LVNAV fueron muy similares a las de los fondos institucionales principales nacionales, lo que sugiere que las puertas y las comisiones probablemente influyeron. Por el contrario, las salidas de fondos VNAV fueron mucho menores. De hecho, el análisis de regresión muestra que las salidas diarias del fondo VNAV durante la corrida fueron 1.3 puntos porcentuales más bajas que las de los fondos institucionales principales nacionales, una diferencia acumulada de aproximadamente 20 puntos porcentuales con respecto a la corrida COVID-19.

Los resultados son sorprendentes si se tiene en cuenta que, si bien los fondos LVNAV están obligados legalmente a mantener reservas de liquidez más grandes que los fondos VNAV, aún experimentaron salidas más altas. Incluso si se supone que un NAV en movimiento reduce los incentivos de ejecución, no parece haber sucedido: las salidas de fondos principales institucionales nacionales y fondos LVNAV offshore fueron muy similares, aunque los primeros operan con un NAV flotante y los segundos con un NAV fijo. NAV.

Los fondos operados bajo un sistema de puertas y tarifas sufrieron mayores salidas

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Fuentes: iMoneyNet; Cálculos de personal.
Nota: Las líneas verticales representan el 6 de marzo (el inicio de la carrera de COVID-19) y el 26 de marzo (el final de la carrera).

La importancia de WLA

Si los inversores tomaron medidas preventivas para evitar las puertas y las tarifas, es razonable suponer que los fondos con WLA más bajos y, por lo tanto, una mayor probabilidad de puertas y tarifas, tendrían salidas más altas.

Para examinar esto formalmente, examinamos la relación entre el porcentaje de salidas diarias de fondos LVNAV y el nivel de WLA de los fondos mediante un análisis de regresión, con el impacto de la WLA en las salidas que varían durante la ejecución (6 al 26 de marzo). . La regresión se estima para los primeros tres meses de 2020. Para evitar la endogeneidad, como WLA de un fondo, tomamos el WLA promedio en el cuarto trimestre de 2019. Encontramos que niveles más bajos de WLA conducen a salidas relativamente mayores en marzo de 2020: una reducción de la participación de WLA en la cartera de un fondo en 10 puntos porcentuales conduce a un aumento de las salidas de efectivo diarias del fondo en 0,6 puntos porcentuales oa un aumento de las salidas acumuladas de alrededor de 10 puntos porcentuales durante el período COVID-19.

ultimas palabras

Evaluamos el impacto de los períodos de redención y las tarifas de liquidez en el comportamiento de ejecución de los inversores de MMF al analizar las experiencias con los MMF de USD Prime en el extranjero durante la ejecución del COVID-19. Los inversores dejaron fondos que tenían más probabilidades de tener restricciones de rescate impuestas, lo que sugiere que pueden haber actuado de forma preventiva.

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Marco Cipriani es vicepresidente del Grupo de Investigación y Estadísticas del Banco de la Reserva Federal de Nueva York.

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Gabriele La Spada es economista senior en el Grupo de Investigación y Estadísticas del Banco.


Exención de responsabilidad
Las opiniones expresadas en esta publicación son las de los autores y no reflejan necesariamente la posición del Banco de la Reserva Federal de Nueva York o del Sistema de la Reserva Federal. Los autores son responsables de errores u omisiones.

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