¿Estuvieron los bancos expuestos a liquidaciones de fondos de capital variable durante la crisis de Covid?
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En caso de que los fondos mutuos se enfrenten a presiones de rescate, podrían verse obligados a vender activos, lo que se sumará a las dislocaciones de los precios de los activos que podrían sentir otras empresas con activos similares. Esta externalidad de vender fuego es una de las principales razones de las medidas reglamentarias propuestas e implementadas. En esta publicación, cuantifico los riesgos de desbordamiento de las ventas en dificultades y presento algunos resultados preliminares sobre la posible exposición de las instituciones bancarias de EE. UU. A las ventas en condiciones de dificultades de activos de fondos abiertos.
Salidas de fondos abiertos durante la crisis de Covid
Tendemos a ver a los bancos como proveedores naturales de liquidez, principalmente a través de sus cuentas de depósito, pero las instituciones financieras no bancarias también se han convertido en importantes proveedores de liquidez en la economía a lo largo de los años. Estos últimos incluyen fondos de inversión de capital variable (OEF) que ofrecen a los inversores la opción de canjear sus acciones bajo demanda. Dado que los reembolsos por parte de un inversor pueden afectar el valor unitario de los inversores restantes, los inversores de OEF tienen una Ventaja de primer movimiento liberarlos en situaciones estresantes antes que los demás y crear las condiciones para una dinámica similar a una carrera (Chen, Goldstein y Jiang [2010]; Goldstein, Jiang y Ng [2017]).
Cuando las OEF experimentan salidas importantes, como sucedió en marzo de 2020, pueden compensar los reembolsos liquidando parcialmente sus tenencias de activos. Esta venta de activos, cuando se lleva a cabo de forma generalizada entre fondos, tiene un mayor impacto en los precios que en condiciones normales de mercado cuando las ventas de algunas empresas se compensan con las compras de otras. Tales ventas difusas de activos (fuego) podrían tener ramificaciones macroeconómicas, una posibilidad mencionada explícitamente en la revisión holística de la agitación del mercado inducida por la pandemia que los reguladores llevaron a cabo en el otoño de 2020.
Cuantificación del riesgo de liquidación de fondos abiertos
En antes En el análisis (ver aquí y aquí), mis coautores y yo llegamos a la conclusión de que el potencial de desbordamiento de las HAO ha aumentado, en parte debido al hecho de que las HAO están atrayendo a más inversores en general, pero también a un aumento en la similitud de sus tenencias de activos. En este análisis, asumimos un shock de amortización que afectaría a algunos fondos y luego los posibles efectos de contagio. diverso Medio. Es posible que estos últimos no se hayan visto afectados por el shock inicial, pero el valor de sus carteras podría verse afectado ya que compartieron activos con fondos que se vieron afectados por el shock inicial. Sin embargo, estos shocks hipotéticos podrían extenderse más allá de las HAO a otras empresas que posean activos similares. En particular, los bancos pueden estar expuestos indirectamente a una crisis a través de su exposición a activos de OEF.
Para cuantificar tales exposiciones, planteo la hipótesis de que los escenarios de choque podrían afectar a la población de OEF de renta fija registradas en EE. UU. En cualquier momento dado y estimo el alcance del efecto de derrame en la sección transversal de las sociedades de cartera de bancos de EE. UU. (BHC). El siguiente gráfico muestra la serie de tiempo de las vulnerabilidades de desbordamiento agregadas de los 100 principales BHC calculados para cada trimestre entre 1996: Q1 y 2019: Q4. La línea se normaliza a uno en 1996: Q1 para que los cambios se puedan interpretar fácilmente como cambios de esta línea de base. Las estimaciones sugieren que los posibles derrames sistémicos de las OEF a los BHC a través de la venta de activos adjudicados se han incrementado significativamente con el tiempo, aproximadamente seis veces desde mediados de 1996. Es interesante observar que los derrames después de un período en el que la vulnerabilidad agregada parecía haber disminuido , alcanzando su pico histórico justo al comienzo de la crisis del COVID-19.
Pérdidas BHC en relación al capital total
Notas: BHC es una sociedad de cartera bancaria. Las pérdidas se normalizan a 1996: Q1.
Al examinar la sección transversal de las vulnerabilidades, podemos evaluar si un BHC en particular, debido a sus propias características, parece estar más o menos expuesto a una posible venta de OEF. El histograma en el siguiente gráfico muestra la distribución de las pérdidas por derrame para cada BHC en la sección transversal, calculada a partir de 2019: Q4. Los números se normalizan al valor calculado para el BHC con el número de desbordamiento más bajo, por lo que el histograma describe convenientemente la «distancia» en términos de múltiplos de desbordes entre los BHC. Las estimaciones sugieren una heterogeneidad significativa en la exposición de los BHC a una posible venta por incendio impulsada por OEF.
Pérdidas normalizadas para la sección transversal de BHC, 2019: cuarto trimestre
Notas: Los números se normalizan al valor calculado para la sociedad de cartera del banco (BHC) con el número de desbordamiento más bajo, de modo que el histograma describe convenientemente la «distancia» en múltiplos de los desbordes entre los BHC. Por ejemplo, la primera barra muestra los BHC con efectos secundarios que son hasta 3,2 veces más grandes que los más pequeños observados en la sección transversal.
El hecho de que los BHC estén expuestos a diversos grados de exposición a las ventas por despido sugiere un posible papel del regulador. En consecuencia, relaciono la vulnerabilidad transversal con las características específicas de BHC que probablemente contribuyan a una mayor vulnerabilidad: activos totales, índice de capital y proporción de activos relativamente ilíquidos en sus balances. La riqueza total de los BHC tiene una correlación positiva con la susceptibilidad a los efectos de derrame (ya que es probable que una mayor exposición al dólar resulte en una mayor disminución de los activos), pero la correlación es modesta. La correlación (negativa) con el índice de capital de un BHC es más relevante. Finalmente, se espera que la correlación sea grande y positiva con las existencias relativas de activos ilíquidos.
Vulnerabilidad al fuego de los BHC en marzo de 2020
Utilizando la sección transversal de las vulnerabilidades de BHC a partir de 2019: cuarto trimestre, construyo un índice de latente Vulnerabilidad al choque que se materializó en el siguiente trimestre. Tener BHC por uno ex ante Perspectiva más expuesta a la venta de activos por OEF experimenta mayor impacto ex post? Dado que la medición de la exposición 2019: Q4 está determinada únicamente por el grado de similitud de activos antes de la crisis, puede considerarse razonablemente como independiente de los factores que impulsaron las presiones de rescate y las ventas de activos posteriores en la primera quincena de marzo.
Para ver un impacto inmediato en el balance de la vulnerabilidad latente de una BHC, me centraré en sus tenencias de valores disponibles para la venta como proporción de los activos totales. Si las ventas de activos afectaron los precios, las BHC con mayor riesgo de ventas de OEF habrían sufrido mayores pérdidas en los valores de mercado de sus tenencias. Encuentro que aquellos BHC con una vulnerabilidad latente por encima de la mediana tuvieron una disminución mayor (estimada en alrededor de 56 puntos básicos) en el valor de sus tenencias. Este cambio es estadísticamente significativo. También tiene sentido económico, ya que el orden de magnitud es aproximadamente el 10 por ciento de la desviación estándar de la distribución del cambio en el valor de las acciones de la cartera de valores de las BHC.
Para rastrear el impacto potencial del cambio inmediato en los valores del balance general sobre el posible impacto en las operaciones bancarias y el desempeño informado, estoy comparando el rendimiento sobre el capital (ROE) de las BHC a partir de 2019: cuarto trimestre con su desempeño en 2020: cuarto trimestre. Los resultados preliminares sugieren que el ROE de los BHC con alta vulnerabilidad latente se deteriora desproporcionadamente en alrededor de medio punto porcentual más que los bancos con baja vulnerabilidad. La diferencia de efectividad entre los dos grupos es de aproximadamente el 10 por ciento si se considera el ROE de cuatro trimestres. Es económicamente significativo porque el ROE promedio en los dos grupos es de alrededor del 10 por ciento.
Resumir
Las BHC son propensas a posibles ejecuciones hipotecarias de activos de las OEF. Estas vulnerabilidades han crecido con el tiempo, simplemente como resultado del aumento constante en la cantidad en dólares de los activos comunes. ¿Existen ciertos aspectos del modelo de negocio de BHC que la hacen más susceptible a este tipo de riesgo? ¿Existen determinadas clases de activos que podrían ser particularmente importantes cuando las perturbaciones se transfieren de las OEF a las BHC? Estudiar estas y otras preguntas relacionadas es clave para desarrollar políticas de auditoría y métricas observables que podrían ayudar a los auditores a supervisar los bancos.
Nicola Cetorelli es vicepresidenta del Grupo de Investigación y Estadísticas del Banco de la Reserva Federal de Nueva York.
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Las opiniones expresadas en esta publicación son las del autor y no reflejan necesariamente la posición del Banco de la Reserva Federal de Nueva York o del Sistema de la Reserva Federal. Los autores son responsables de errores u omisiones.
