En defensa de los neuróticos inflacionarios

Buenos días. Montón de correo sobre las recompras del lunes, pero antes de volver a eso, algunas reflexiones sobre la inflación. Al escribir sobre el tema antes de que caiga la publicación del IPC, es probable que haya garantizado que las noticias de última hora serán aburridas. Envíeme un correo electrónico: [email protected]

La inflación no termina hasta que termina

Recibimos el informe del IPC de EE. UU. Esta mañana a las 8:30 a.m. ET. Tengo curiosidad por los nuevos datos de inflación porque quiero saber quién tiene razón: los mercados o los neuróticos de la inflación.

A fin de cuentas, los mercados parecen estar diciendo que el equilibrio entre crecimiento e inflación se inclinará hacia el crecimiento y todo irá bien. Los puntos de equilibrio de la inflación a cinco y diez años están alrededor del 2,5 por ciento, un nivel que la Fed puede tolerar con un ajuste muy suave. Las curvas de rendimiento son más empinadas de lo que solían ser, pero no demasiado empinadas. Las acciones han tenido unos días malos últimamente, pero todavía están cerca de máximos. Hay algunos signos de disminución de la toma de riesgos, pero son débiles; Las entradas a los fondos de renta variable fueron sólidas.

Pero los neuróticos siguen preocupados y tienen algunos argumentos de su lado. En las últimas semanas, el miedo se ha centrado en medidas alternativas de inflación destinadas a eliminar precios extremadamente cambiantes, como los precios de los bienes duraderos, que el presidente de la Fed, Jay Powell, mencionó unas diez veces en su discurso reciente, y que se enfrentan a cuellos de botella en las entregas. Aquí también la inflación es evidente.

Aquí está el IPC medio recortado de la Fed de Cleveland, que elimina los precios que se encuentran en el 8 por ciento superior e inferior de la distribución del cambio de precios. Históricamente es bastante estable, pero se está moviendo rápidamente ahora:

Incluso la medida súper estable del gasto del consumidor de la Fed de Dallas, que elimina el 24 por ciento inferior y el 31 por ciento superior de la distribución del cambio de precios, muestra algo de vida cuando se observa el cambio anualizado durante los últimos seis meses (línea naranja):

Esto sugiere que se está pasando de los aumentos extremos de precios en los márgenes a precios normales, mundanos y posiblemente rígidos. Los inversores querrán que las cifras del IPC confirmen que esto solo está sucediendo marginalmente.

Así que estoy emocionado de ver los números de alquiler y alquiler equivalente al propietario, que están lejos de los márgenes; juntos constituyen alrededor de un tercio de la canasta del IPC. Durante la mayor parte de la pandemia, la baja tasa de inflación ayudó a mantener bajas las cifras de inflación, pero eso está comenzando a cambiar y si cambia más rápido, el debate sobre la inflación cambiará. Acerca de Refinitive:

(Por cierto, si desea abordar la inflación lo menos neurótico posible, lea a mi colega Martin Sandbu aquí; suscríbase a su excelente boletín aquí también).

Cuatro consejos más a considerar al gravar las recompras

Ríos. Varios lectores señalaron una laguna importante en la carta del lunes. No discutió el efecto de flujo de las recompras en el precio de las acciones, sino que solo describió el efecto en términos del «juicio colectivo del mercado». Dicho esto, utilicé el modelo clásico de precios de las acciones, donde reflejan información, no oferta y demanda. De hecho, fue una mala omisión, ya que creo que esta teoría es, en el mejor de los casos, incompleta.

Así que sí, los flujos de recompra están haciendo subir los precios de las acciones. Y sí, es probable que esto aumente el incentivo para que los ejecutivos realicen recompras, incluso si los rendimientos a largo plazo de la inversión interna de ese dinero son más altos. Después de todo, a los ejecutivos se les paga en acciones.

Pero no creo que las recompras sean una manipulación del mercado como sugieren los senadores Sherrod Brown y Ron Wyden. Las recompras siguen siendo básicamente un mecanismo para cambiar la estructura de capital de una empresa, lo cual, dadas las circunstancias adecuadas, es algo legítimo y útil. El problema son los incentivos. Las recompras estúpidas y destructivas son un síntoma.

¿Se están retroalimentando las recompras en la economía?? Esto es lo que dice la Cámara de Comercio de EE. UU. Sobre el plan Brown / Wyman:

Los accionistas a menudo reinvierten las ganancias de las recompras en el crecimiento de nuevos negocios y la creación de empleo, lo que significa que las propuestas para limitar o prevenir las recompras en tiempos de incertidumbre económica dañarían en última instancia a la economía estadounidense y a las familias estadounidenses.

Puedo pensar en dos cosas que podrían significar. Uno de ellos está equivocado y el otro está mayormente equivocado.

Lo malo podría ser que cuando las empresas recompran acciones, los accionistas se enriquecen y luego los accionistas inician negocios, o al menos gastan mucho dinero, lo que resulta en un fuerte crecimiento económico. Chico es así como funciona. En los EE. UU., Casi el 90 por ciento de las acciones pertenecen al decil de hogares más ricos y tienen poca propensión a gastar riqueza adicional. Si los ricos, cada vez más ricos, llevaran a un aumento de la inversión, la inversión se habría disparado en los últimos 40 años, y no lo hemos hecho.

La mayor parte del mal podría ser que cuando las empresas recompran acciones, los inversores que les venden obtienen efectivo que luego pueden invertir en empresas más productivas que luego invierten ese dinero y hacen crecer el crecimiento económico. Bueno, supongo que eso es cierto si los inversores ponen el dinero en una oferta pública inicial o en un fondo de capital de riesgo, o inician una empresa de cuidado del césped o algún otro mercado de inversión principal. Pero sospecho que la mayoría de las veces solo usan el dinero para comprar otras acciones o bonos en el mercado secundario, lo que aumenta los precios, no las inversiones.

Como dijo un lector:

Los accionistas que venden sus acciones a las empresas de recompra ahora tienen efectivo disponible. . . Si solo hubiera una empresa en el mundo, entonces es cierto que las recompras reducirían las inversiones. Pero el dinero se reinvierte en otras empresas que pueden utilizar mejor el capital.

No creo que eso sea correcto. Si hay un problema, es sistémico. No todas las empresas eligen recompras en lugar de inversiones de alto rendimiento, pero sí lo suficiente para inclinar el sistema en esa dirección y sofocar el crecimiento.

¿Las recompras son favorecidas erróneamente por el sistema tributario?? No. Brown y Wyman, junto con algunos de mis lectores, creen que el problema es que si el dinero se devolviera a los inversores mediante un dividendo en lugar de una recompra, se gravaría con impuestos y, por lo tanto, la recompra es una salida. El problema es que, digan lo que digan las empresas, las recompras solo devuelven dinero a un grupo de accionistas: los que venden. Y estos inversores pagan impuestos sobre las ganancias de capital.

Quizás Brown y Wyman piensan que las recompras devuelven efectivo a los accionistas en el sentido de que el precio de las acciones aumenta para que los propietarios tengan más riqueza incluso si no venden sus acciones, y la riqueza debería estar sujeta a impuestos. Bien, tengamos un impuesto sobre el patrimonio. Pero fingir que una recompra es una devolución de capital a los accionistas que no venden es una tontería.

Ahora, las recompras a menudo aumentan las ganancias corporativas al mover la financiación del capital social a la deuda, y la deuda es un escudo fiscal, y no debería serlo, pero ese es un problema aparte.

Escúpelo Armstrong, ¿deberíamos cobrar impuestos sobre las recompras?? No estoy seguro. El estado necesita ingresos y puede gravar lo que quiera. Pero, ¿el impuesto aumentaría la inversión? Tal vez, pero un impuesto del 2 por ciento podría no ser suficiente, dada la relación entre los precios de las acciones y los salarios de los ejecutivos y el tiempo que se necesitan inversiones reales para generar retornos. No sé cómo establecer el impuesto al nivel correcto.

Sería más prudente encontrar la causa raíz y cambiar la forma en que se les paga a los ejecutivos mientras se elimina la exención fiscal sobre la deuda. Pero eso es mucho más complicado que simplemente cobrar un impuesto especial del dos por ciento.

Buena lectura

Soy difícil de sorprender y eso me sorprendió.